行业重回低配，细分赛道凸显投资价值
通信行业周报｜2020.7.28
中信证券研究部
核心观点
受中、美科技行业摩擦扩大至欧洲市场的冲击与担忧，本周通信板块继续下行， 股价在短期内承压。目前时点，通信板块处于公募基金持仓低配，新基建驱动下 5G 建设与上游拥有回暖的投资机会。我们认为应该重点关注边际迎来增量的板块，寻找在光纤光缆、物联网、云计算、5G 建设等领域的投资价值。本周
模拟组合减仓网宿科技，加仓亨通光电、中兴通讯, 第一重仓股为亨通光电。
▍光纤光缆市场：中国移动发布 2020 年至 2021 年普通光缆集中招标结果。富通、
,股票网上开户资金账户吗
,股票邮政卡可以开户行
,创业板股票在哪里开户
,天天基金网里面股票开户
,郑州怎么买股票开户
,广州股票开户可以去那里
,更换股票开户绑定银行卡吗
,在开户之后怎么买股票
,股票怎么开户多少钱
,想买股票和基金如何开户
 |
| 顾海波
首席通信分析师 S1010517100003 |
亨通、长飞、烽火四大系为首共 11 家企业中标，采购规模为 1.192 亿芯公里，
同比上升 13.5%，从周期底部回升；价格同比再度下滑 30%左右，创下历史最低，根据我们测算，价格位于拥有光棒产能的厂家的盈亏平衡点，相比去年已经接近腰斩的价格，今年价格再创新底，该结果下预计厂商将下调产能，出清库存， 行业将实现产能/库存双出清。利空出尽，预计龙头企业能够从周期底部走出。
▍物联网市场：广和通拟通过参股公司锐凌无线收购 Sierra 车载前装业务。交易作价 1.44 亿美元，Sierra 为无线通信模块全球龙头，TSR 统计 2018 年出货量/ 销售额份额为 15%/18%；Sierra 拥有 15 年车载前装行业经验和众多成功的长期服务项目，交付了超过 1000 万个车载模块，位居全球前列；终端客户包括 VW
（大众集团）、PSA（标致雪铁龙集团）及 FCA（菲亚特克莱斯勒汽车公司） 等，本次交易标的能够提供全面的车载前装解决方案（包括产品的设计/研发/生产/测试/市场/支持/销售），从而有望帮助广和通快速打开海外市场，大幅提升前装车载市场份额。
▍云计算市场：市场集中度进一步加强。根据 IDC 最新发布《中国公有云服务市场(2020 第一季度)跟踪》报告，2020 年第一季度中国公有云服务整体市场规模(IaaS/PaaS/SaaS)达到 39.2 亿美元，其中 IaaS 市场同比增长 57.6%，PaaS 市场同比增长 64.6%。从 IaaS+PaaS 市场来看，2020 年第一季度同比增长 58.7%，较 2019 第四季度(61.9%)略微有所下滑。阿里云、腾讯云、华为云、中国电信天翼云、AWS 位居 IaaS+PaaS 市场前五，在 IaaS+PaaS 市场总体占据 77.5%的市场份额。受视频、游戏、电商等互联网行业、在线教育、医疗等行业对公有云资源消耗的增长，阿里云、腾讯云、中国电信天翼云都保持了很好的增速，华为云持续发挥在云、AI 和 5G 技术的协同优势，在 IaaS 市场的排名也上升至第三。从新进厂商来看，中国移动加入了公有云战场，移动云紧抓云业务发展的战略窗
| 通信行业 | |
| 评级 | 强于大市（维持） |
| 景气趋势 | 电信↑ |
口机遇，以“云网、云边、云数、云智”四个融合实现差异化突围，成为市场上强有力的竞争者之一。
▍风险因素：中美贸易摩擦加剧，5G 发展建设不及预期，光纤光缆行业面临海外政治干预市场风险。
▍投资策略：目前时点，通信板块处于公募基金持仓低配状态，新基建驱动下 5G 建设与上游拥有回暖的投资机会。截止到 6 月底，5G 基站已经开通 40 万站。我们认为应该重点关注边际迎来改善的板块个股，本周模拟组合减仓网宿科技， 加仓亨通光电、中兴通讯, 第一重仓股为亨通光电。
| 目录 |
| 上周市场回顾 1
IDC 发布《中国公有云服务市场(2020 第一季度)跟踪》报告 4 韩国第三大运营商 LG U+：华为设备不构成安全威胁，无计划排除特定供应商 5 |
| 插图目录 |
| 图 1：版块涨跌幅前三与后三名 1 |
| 表格目录 |
| 表 1：表 1：模拟组合调仓后结果（调仓时间：2020 年 07 月 17 日收盘后） 2 |
上周期间上证综指涨幅-0.54%，深证成指涨幅-1.37%，创业板指涨幅-1.3%，沪深 300 指涨幅-0.86%，中证 TMT 指数涨幅-2.19%，通信（中信）指数涨幅-3.57%，在中信 29 个行业板块中排名 27/29，在 TMT 各板块中（电子、通信、计算机、传媒）表现靠前。上周模拟盘仓位 79.39%，净值涨幅-5.3%；自 2020-01-01 起累计绝对涨幅 11.32%，累计涨幅相对通信板块指数 3.69%/周环比-0.97pct，累计涨幅相对中证 TMT 指数-9.67%/周环比- 1.53pct。
10%
8.34%
3.07%
2.93%
-3.57%
-3.60%
-3.82%
8%
6%
4%
2%
0%
-2%
-4%
-6%
资料来源：Wind、中信证券研究部
一周市场相关指数对比
0.00%
-0.54%
-0.86%
-1.30% -1.37%
-2.19%
-3.57% -3.60%
-3.82%
-0.50%
-1.00%
-1.50%
-2.00%
-2.50%
-3.00%
-3.50%
-4.00%
-4.50%
资料来源：Wind、中信证券研究部
上周模拟盘仓位 79.39%，净值涨幅-5.3%；自 2020-01-01 起累计绝对涨幅 11.32%， 累计涨幅相对通信板块指数 3.69%/周环比-0.97pct，累计涨幅相对中证 TMT 指数-9.67%/ 周环比-1.53pct!
本周模拟盘仓位 99.55%(上周 79.39%)，减仓网宿科技，加仓亨通光电、中兴通讯, 第一重仓股为亨通光电。
表 1：模拟组合调仓后结果（调仓时间：2020 年 07 月 24 日收盘后）
| 代码 | 简称 | 周涨跌幅% | 持仓市值（万元） | 持仓比例 | 盈亏贡献% | 周调仓 |
| 000063.SZ | 中兴通讯 | -5.98 | 7,584.00 | 26.3% | -1.0% | 加 |
| 000938.sz | 紫光股份 | -1.53 | 4,260.00 | 14.8% | 6.0% | – |
| 600487.SH | 亨通光电 | -6.78 | 8,522.40 | 29.6% | -1.0% | 加 |
| 300017.SZ | 网宿科技 | -9.87 | 2,574.00 | 8.9% | -1.9% | 减 |
| 300638.SZ | 广和通 | -2.16 | 5,747.00 | 19.9% | -1.4% | – |
资料来源：wind、中信证券研究部
资产涨幅 中信通信指数 沪深300指数 中证TMT指数
80
60
40
20
0
8/11/17
9/11/17
10/11/17
11/11/17
12/11/17
1/11/18
2/11/18
3/11/18
4/11/18
5/11/18
6/11/18
7/11/18
8/11/18
9/11/18
10/11/18
11/11/18
12/11/18
1/11/19
2/11/19
3/11/19
4/11/19
5/11/19
6/11/19
7/11/19
8/11/19
9/11/19
10/11/19
12/11/19
1/11/20
2/11/20
3/11/20
4/11/20
5/11/20
6/11/20
7/11/20
-20
-40
-60
资料来源：wind，中信证券研究部
图 4：板块涨幅 TOP10（%） 图 5：板块跌幅 TOP10（%）
*ST大唐
英 维 克 茂业通信会畅通讯鹏 博 士 光迅科技科华恒盛网宿科技中孚信息
世纪互联
60
51.55
18.3818.0917.42
12.3910.3010.29 9.79 9.07 8.99
50
40 –
30 (2)
(4)
20 (6)
10 (8)
(10)
0 (12)
(14)
(16)
(8.81)(8.75)
(10.59()9.98)(9.93)(9.87)
(12.30)
(13.32)
(14.68)
(18) (15.78)
资料来源：wind，中信证券研究部 资料来源：wind，中信证券研究部
图 6：成交量 TOP10（千万） 图 7：换手率 TOP10（%）
200 183.69
77 67.2863.18
51.4651.1544.9443.3842.0638.99
180
160
140
120
100
80
60
40
20
0
中兴通讯
立讯精密信维通信中国铁塔网宿科技东山精密中国移动梦网集团中国联通
春兴精工
90 85.21
80 75.7873.5869.61
67.34
70 63.56
60 56.7455.8555.4554.86
50
40
30
20
10
0
资料来源：wind，中信证券研究部 资料来源：wind，中信证券研究部
受中、美科技行业摩擦扩大至欧洲市场的冲击与担忧，本周通信板块继续下行，叠加解禁到来，股价预计将在短期内承压。
具体到子板块上来看，光纤光缆市场，中国移动发布 2020 年至 2021 年普通光缆集中招标结果，富通、亨通、长飞烽火、四大系为首共 11 家企业中标，采购规模为 1.192 亿芯公里，同比上升 13.5%，从周期底部回升；价格同比再度下滑 30%左右，创下历史最低， 2014 年至今 FTTH/O 渗透率已经由 40.4%上升至 91.3%，渗透率逐步见顶。今年光缆采购规模上升 13%，拉动来自接入网层面，5G 基站较 4G 组网更为密集；5G 光纤用量会到4G 的两倍。随着 2020 年 5G 基站开始规模铺设，运营商已经显示出光纤需求量的底部回升。根据我们测算，价格位于拥有光棒产能的厂家的盈亏平衡点，相比去年已经接近腰斩的价格，今年价格再创新底，该结果下预计厂商将下调产能，出清库存，行业将实现产能
/库存双出清。利空出尽，预计龙头企业能够从周期底部走出，拥有海洋板块业务支撑的亨通/中天将在周期底部更具优势。
物联网市场，广和通拟通过参股公司锐凌无线收购 Sierra 车载前装业务，交易作价
1.44 亿美元，Sierra 为无线通信模块全球龙头，TSR 统计 2018 年出货量/销售额份额为15%/18%；Sierra 拥有 15 年车载前装行业经验和众多成功的长期服务项目，交付了超过1000 万个车载模块，位居全球前列；终端客户包括 VW（大众集团）、PSA（标致雪铁龙集团）及 FCA（菲亚特克莱斯勒汽车公司）等，根据 GAD 数据，2018 年 VW/PSA/FCA 合计销量接近 1800 万辆，占全球 21%。广和通在车联网领域布局超过两年，在国内已突破了比亚迪等部分车厂；2018 年战略投资上海麦腾（主业为智能网联汽车数据及计算平台），持续完善相关布局；2020 年基于高通平台打造多款 5G 模组，产品端为 5G 车联网做足准备。车载前装领域切入周期至少 2-3 年，本次交易标的能够提供全面的车载前装解决方案（包括产品的设计/研发/生产/测试/市场/支持/销售），从而有望帮助广和通快速打开海外市场，大幅提升前装车载市场份额。
目前时点，通信板块处于公募基金持仓低配，新基建驱动下 5G 建设与上游拥有回暖
的投资机会。我们认为应该重点关注边际迎来增量的板块，寻找在光纤光缆、物联网、云计算、5G 建设等领域的投资价值。本周模拟盘减仓网宿科技，加仓亨通光电、中兴通讯, 第一重仓股为亨通光电。
IDC 发布《中国公有云服务市场(2020 第一季度)跟踪》报告
报告显示，2020 年第一季度中国公有云服务整体市场规模(IaaS/PaaS/SaaS)达到
39.2 亿美元，其中 IaaS 市场同比增长 57.6%，PaaS 市场同比增长 64.6%。从IaaS+PaaS 市场来看，2020 年第一季度同比增长 58.7%，较 2019 第四季度(61.9%) 略微有所下滑。
报告显示，2020 年第一季度市场集中化趋势进一步加强。阿里云、腾讯云、华为云、中国电信天翼云、AWS 位居IaaS+PaaS 市场前五，在 IaaS+PaaS 市场总体占据 77.5% 的市场份额。
从头部厂商来看，受视频、游戏、电商等互联网行业、在线教育、医疗等行业对公有云资源消耗的增长，阿里云、腾讯云、中国电信天翼云都保持了很好的增速，华为云持续发挥在云、AI 和 5G 技术的协同优势，在 IaaS 市场的排名也上升至第三。从新进厂商来看，中国移动加入了公有云战场，移动云紧抓云业务发展的战略窗口机遇，以“云网、云边、云数、云智”四个融合实现差异化突围，成为市场上强有力的竞争者之一。
来源：IDC，环球信息网
商用进入倒计时 中国移动启动 5G 消息设备集采
中国移动近日发布 2020 年至 2021 年 5G 消息系统设备集中采购招标公告，该项目采用虚拟化方式集中建设 5G 消息中心及 MaaP 平台设备，采购内容为短信处理能力
82.60 万条/秒、消息用户容量 1 亿户、MaaP 平台处理能力 8.26 万条/秒。可以期待， 今年底，最迟明年上半年，中国移动的 5G 消息将正式商用。
在本月初举行 RCS-5G 消息论坛上，中移互联网公司副总经理庄仁峰透露，三家运营商都已启动了 5G 消息商业化平台的建设工作，5G 消息在中国的落地发展进入快车道。
来源：中国移动
中国移动室内分布天线产品集采：规模为 1244 万面
中国移动日前发布 2020 年至 2022 年室内分布天线产品集中采购招标公告，采购内
容包括室内全向吸顶天线、定向壁挂天线、定向窄波束天线共计 3 类 9 种产品，规模约为
1244.02 万面。
来源：中国移动招标网
消息称台积电获得 Intel 6nm 芯片订单
据最新消息显示，Intel 已经与台积电达成协议，预订了台积电明年 18 万片 6nm 芯片。消息中还提到，AMD 将 7、7+nm 芯片的订单增加到 20 万片，而得益于 Intel 和AMD 的订单，台积电 2021 年上半年先进制程产能将维持满载。
此前就有消息称，Intel 会在 2021 年大规模使用台积电的 6nmn 工艺，其在 2022
年 Intel 还会进一步使用台积电的 3nm 工艺代工。来源：wind
AT&T 实现 5G 网络美国全境覆盖
AT&T 实现 5G 网络全国覆盖，企业用户及个人用户均可接入。从 8 月 7 日起，个人无限量套餐用户可免费接入 5G 网络，最低每月 35 美元 4 条线路，包括 AT&T Unlimited Starter、Extra 和 Elite 3 种无限量套餐；企业无限量套餐用户也可免费接入 5G 网络， 包括 AT&T Business Unlimited Web-Only、Starter、Performance 和 Elite 4 种无限量套餐。对于无需签订合约和信用审查的预付费用户，有两种方式接入 5G 网络，AT&T PREPAID 用户可购买新的 5G 设备或者在支持 5G 的设备上激活无限量套餐；Cricket Wireless 用户 8 月 21 日起，可在三星 Galaxy S20+ 5G 手机上激活 5G 服务。
来源：AT&T
韩国第三大运营商 LG U+：华为设备不构成安全威胁，无计划排除特定供应商
据韩联社报道，面对更换华为5G 设备的巨大压力，韩国电信运营商LG U+（LG Uplus）本周五表示，这家中国公司的电信设备不会构成安全威胁。本周，美国负责网络和国际通 信与信息政策的美国副国务卿 Robert Strayer 以安全问题为由，敦促包括 LG U+在内的使用华为设备的电信运营商改用“值得信赖的供应商”。
在回应这一美国官员的评论时，LG U+表示，华为已经证明了其设备的安全性，暗示将不会切断与华为的业务联系。
LG U+一位发言人表示：“我们和华为已经在证明安全性方面竭尽所能。”来源：C114
德国电信选择爱立信为其部署 5G RAN
爱立信官网消息显示，这家瑞典供应商已通过与德国电信签订一项新的多年期合作协议加强了合作关系，基于这份协议，爱立信将为德国电信在德国市场部署 5G 无线接入网
（RAN）。
根据交易条款，未来几年德国电信将使用爱立信无线电系统产品和解决方案将一些移动站点升级到最新的 5G 技术标准。在过去两年成功地对德国电信的 2G、3G、和 4G 无线网络进行现代化升级后，这笔5G 交易是德国电信迈出的下一步，是对双方之间多个RAN
合作协议的补充。
德国电信还将部署爱立信的频谱共享解决方案，从而使其能够通过有效利用现有频谱动态管理其网络中的 4G 和 5G 流量，同时提升覆盖范围、网络性能和移动性。
来源：C114
华为助力 Rain 发布非洲首个 5G SA 全融合核心网商用网络
南非领先的移动数据网络运营商 Rain 联合华为正式对外宣布非洲首个 5G SA（独立组网）全融合核心网网络商用。该核心网采用全球首个 5G 全融合版本，为 4G/5G 无线网络用户和固定无线宽带接入（FWA）用户提供世界领先的网络服务质量，为南非千行百业的业务创新奠定了基础。
华为是 Rain 的战略合作伙伴，目前已经助力 Rain 完成南非开普敦的 5G SA 核心网部署，并计划在今年内完成约翰内斯堡的 5G 核心网升级，未来将继续为 Rain 打造南非体验最好、最领先的 5G 网络。
来源：C114，华为
高通将 5G 射频前端(RFFE)市场视为一个重大机遇
高通高级副总裁兼总经理 Christian Block 表示，基于 4G 的 5G 终端设备设计复杂性的增加，推动了预期的增长。高通的目标是在 2022 年底前占据 RFFE 市场 20%以上的份额，并且目前已经在朝着这个目标迈进。
RFFE 是移动通信系统的核心组件，主要起到收发射频信号的作用，它包括功率放大器(PA)、双工器(Duplexer 和 Diplexer)、射频开关(Switch)、滤波器(Filter)、低噪放大器(LNA)等五个组成部分。 5G 时代对于设备的性能提出了更高的要求，因此射频器件的成本和所需数量都会得到提升。
根据咨询机构统计测算，5G 时代单部手机的射频器件成本将由 4G 时期的 18 美元上升至 25 美元。 而射频器件的数量方面都有较大提高，例如单部手机滤波器数量从 4G 时代的 40 个上升至 5G 时代的 70 个左右，频带从 15 个增加至 30 个，接收机发射机滤波
器从 30 个增加至 75 个，射频开关从 10 个增加至 30 个，载波聚合从 5 个增加至 200
个等等。 2017 年手机射频器件全球总市场为 150 亿美元，随着 5G 的发展，将在 2023
年达到 350 亿美元，年复合增长率 CAGR 预计为 14%。来源：全球电子快讯
Q2 国内手机市场数据：华为市场份额居首，苹果增速最快
近日知名分析机构 Counterpoint 发布 Q2 中国智能手机市场分析报告。其中提到， 在 2020 年第二季度国内市场售出的三部智能手机中就有一部是 5G 手机，同比 2020 年 Q2 国内整体市场下跌 17%。
IT 之家了解到，报告也给出了智能手机厂商销量份额及增速数据：华为手机市场份额
达到 46%，排名第一位；vivo 市场份额为 16%，位居第二；OPPO 市场份额 15%， 位居第三；苹果市场份额 9%，位居第四；小米市场份额 9%，并列第四。从增速来看， 苹果增速最快，同比增长了 32%；华为增速第二快，同比增长 14%；vivo 同比下跌29%，OPPO 同比下跌 31%，小米同比下跌 35%，其它品牌同比下跌 68%。
来源：IT 之家
爱立信：5G 行业专网是行业智能化的“成功配方”
在 5G 赋能行业的关口，如何借助 5G 的技术力量，实现行业智能化水平的扶摇直上， 5G 是迄今为止最强的网络连接力量，将其应用于生产制造活动，将会激发和创造全新的智能化场景，释放新的商业与产业价值。爱立信提出了依托运营商 5G 网络建设 5G 行业专网的重要性和紧迫性。在 7 月 23 日举办的“聚众智 惠百业 创未来” Qualcomm 5G 物联网生态合作产业峰会上，爱立信研究院中国无线研究室 5G for Asia 行业合作总监乔雷表示，5G 行业专网是行业借助运营商 5G 网络实现智能化的“成功配方”，而爱立信已经在全球和运营商以及奔驰这样的领先厂商合作建设 5G 专网，积累了 5G 行业专网的丰富经验，相信这一“配方”对更多的行业和企业都有效。
乔雷表示，所谓 5G 行业专网，是相对于公网而言的，指的是根据企业的生产场景， 基于 5G 的专用网络解决方案，专网对企业有更强的本地化能力以及更好的适用性和可控性。2018 年，在德国成立的“5G 产业自动化联盟”（5G-ACIA）也对行业专网进行了类别划分，并提出了独立模式和混合模式。独立模式指所有有网络功能和设备均在前端部署， 可以独立运转，也可以与运营商公网打通，特点是企业自主性强，数据和业务完全本地处理，但投资相对更大。
混合模式则是专网和公网不同程度的混合部署，可以共用无线，也可以无线和控制面共用，也可以构建虚拟行业专网。总而言之，对于通过行业专网建设以推动 5G 在工业生产领域的落地，确保 5G 从运用之初即具备相应产业能力这个问题上，行业已经形成了一定的共识。而一些领先企业，比如梅赛德斯奔驰，在行业专网上已经进入了落地运营阶段。
为了更好的推动行业专网建设，爱立信还推出了 EDAV 终端测试服务，为希望建立行业专网或者需要在包括 5G 网络在内的通信网络内测试终端设备的厂商提供专业测试服务、全球化认证等服务。同时，爱立信也携手众多合作伙伴，构建了爱立信工业 4.0 无线生态系统，与运营商以及上下游的诸多合作伙伴一起，共同推动 5G 以及 5G 行业专网的建设与发展。
来源：中国通信网
分析师声明
主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。
评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级
（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个 月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 |
股票评级 | 买入 | 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 |
| 增持 | 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%～20%之间 | ||
| 持有 | 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间 | ||
| 卖出 | 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 | ||
| 行业评级 | 强于大市 | 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间 | ||
| 弱于大市 | 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 |
其他声明
本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责
条款而言，不含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。
法律主体声明
本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：
Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited 分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.分发；在美国由 CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下称“CLSA Americas”）除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧盟与英国由 CLSA Europe BV 或 CLSA （UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：孟买（400021）Nariman Point 的 Dalamal House 8 层；电话号码：+91-22-66505050；传真号码：+91- 22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118；印度证券交易委员会注册编号：作为证券经纪商的 INZ000001735，作为商人银行的INM000010619，作为研究分析商的 INH000001113）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities (Thailand) Limited 分发。
针对不同司法管辖区的声明
中国：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。
美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA group of companies（CLSA Americas 除外）仅向符合美国《1934 年证券交易法》下15a-6 规则定义且 CLSA Americas 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA group of companies 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系 CLSA Americas。
新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问），仅向新加坡《证券及期货法》s.4A（1）定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。根据新加坡《财务顾问法》下《财务顾问（修正）规例（2005）》中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第 33、34 及 35 条的规定，《财务顾问法》第 25、27 及 36 条不适用于 CLSA Singapore Pte Ltd.。如对本报告存有疑问，还请联系 CLSA Singapore Pte Ltd.（电话：+65 6416 7888）。MCI (P) 086/12/2019。
加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。
欧盟与英国：本研究报告在欧盟与英国归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在欧盟与英国由 CLSA （UK）或 CLSA Europe BV 发布。CLSA （UK）由（英国）金融行为管理局授权并接受其管理，CLSA Europe BV 由荷兰金融市场管理局授权并接受其管理，本研究报告针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士，且涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。对于由英国分析员编纂的研究资料，其由 CLSA （UK）与
CLSA Europe BV 制作并发布。就英国的金融行业准则与欧洲其他辖区的《金融工具市场指令 II》，本研究报告被制作并意图作为实质性研究资料。
澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”) (商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159) 受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于《公司法（2001）》第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发
行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。
一般性声明
本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布
该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。
本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。
本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。
若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为
（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。
未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券 2020 版权所有。保留一切权利。
