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长城汽车（601633）公司动态点评 2020 年 07 月 23 日

投资评级：推荐（维持）

报告日期：2020 年 07 月 23 日

市场数据
目前股价	12.36
总市值（亿元）	1,134.22
流通市值（亿元）	745.03
总股本（万股）	917,657
流通股本（万股）	602,773
12 个月最高/最低	12.98/7.17

分析师

股价表现

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汽车 沪深300 长城汽车

数据来源：贝格数据

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二季度业绩超预期，下半年开启全新产品周期

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盈利预测
	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入	97,800	95,108	89,789	110,879	121,722
(+/-%)	-2.7%	-2.8%	-5.6%	23.5%	9.8%
净利润	5,207	4,497	4,680	5,520	6,002
(+/-%)	3.6%	-13.6%	4.1%	18.0%	8.7%
摊薄 EPS	0.57	0.49	0.51	0.60	0.66
PE	21.7	25.1	24.1	20.4	18.8

资料来源：长城证券研究所

核心观点

• 事件：

公司发布《2020 年中期业绩快报》，2020H1 实现营业总收入 359.3 亿元， 较上年同期减少 13.2%；实现归母净利润 11.5 亿元，较上年同期减少24.0%，实现扣非后归母净利润 8.1 亿元，较上年同期减少 34.9%，报告期内归母净利润同比下降的主要原因是受新冠疫情影响，公司销量同比减少，以及继续加大研发投入所致。

• 核心观点：

1、 20Q2 业绩超预期，销售结构提升，皮卡贡献较大：20Q2 公司实现销量 24.5 万辆，同比增长 16.7%，环比增长 62.8%；实现营业收入 234.8 亿元，同比增长 28.8%，环比增长 89.6%；实现归母净利润为 18.0 亿元，同比增长 137.2%，环比增长 24.5 亿元，公司 20Q2 业绩超预期。20Q2 公司单车收入为 9.6 万元，较 20Q1 的 8.2 万元上升 16.4%，单车净利润为 0.74 万元，较 20Q1 的-0.43 万元上升 1.2 万元。公司业绩同比环比均出现较大提升主要是由于：1）随着新冠疫情的影响逐步

减弱，Q1 抑制的消费需求逐步在 Q2 释放，Q2 销量同比环比均呈现大幅增长；2）销售结构提升明显，皮卡贡献较大，20Q2 公司皮卡占比达 26.5%，同比和环比分别增长 13 和 6 个百分点，特别是高端皮卡长城炮 Q2 实现销量 3.3 万辆，占比达 13.5%；3）公司自 19 年三季度以来，降本增效成果显著，持续保持较强的成本费用控制能力，是其核心竞争力之一。

2、 三大技术品牌助力公司科技转型，开启全新产品周期。公司发布了“柠檬、坦克、咖啡智能”三大技术品牌，涵盖汽车研发、设计、生产以及汽车生活的全产业链价值创新技术体系，“柠檬”是全球化高智能模块化技术平台，“坦克”是全球化智能专业越野平台，“咖啡智能”

是面向未来出行的智能系统，新平台一方面实现更高的零部件通用率水平，预计能达到 60%-80%，降低整体研发和生产成本，另一方面车型的品质会得到较大提升，在性能、配置、智能网联化方面会有较大的改进。20 年 H2 和 H6 将率先在“柠檬”平台上进行换代，长城炮越野版、哈弗大狗、欧拉白猫和坦克 300 也将于下半年推出，21 年新平台将推出更多的全新和换代车型，公司开启全新的产品周期，预计公司下半年将延续二季度的强劲销量。

• • 盈利预测及投资建议：基于皮卡销量好于预期以及公司较强的成本管控能力，上调盈利预测，预计 20-22 年公司归母净利润为 47/55/60 亿元，EPS 为 0.51/0.60/0.66 元，对应 20 年PE 为 24X，维持“推荐”评级。
  • 风险提示：汽车市场低迷，新车销量不及预期，折扣对盈利影响过大，新冠疫情的持续影响。

附：盈利预测表

利润表（百万）	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E		主要财务指标	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入	97,800	95,108	89,789	110,879	121,722		成长性
营业成本	81,481	79,684	74,620	92,409	101,262		营业收入增长	-2.7%	-2.8%	-5.6%	23.5%	9.8%
销售费用	4,575	3,897	3,592	4,990	5,478		营业成本增长	-0.6%	-2.2%	-6.4%	23.8%	9.6%
管理费用	1,676	1,955	1,796	2,218	2,434		营业利润增长	6.5%	-23.4%	5.2%	18.6%	9.3%
研发费用	1,743	2,716	2,694	3,326	3,652		利润总额增长	3.9%	-21.3%	4.1%	18.0%	8.7%
财务费用	-494	-351	397	65	96		净利润增长	3.6%	-13.6%	4.1%	18.0%	8.7%
其他收益	176	543	359	451	405		盈利能力
投资净收益	219	16	621	739	857		毛利率	16.7%	16.2%	16.9%	16.7%	16.8%
营业利润	6,232	4,777	5,024	5,957	6,514		销售净利率	5.4%	4.8%	5.3%	5.0%	5.0%
营业外收支	245	324	284	304	294		ROE	10.0%	8.3%	8.3%	9.3%	9.6%
利润总额	6,477	5,101	5,309	6,262	6,808		ROIC	11.0%	9.9%	11.4%	14.5%	15.0%
所得税	1,229	570	593	700	761		营运效率
少数股东损益	40	34	35	42	45		销售费用/营业收入	4.7%	4.1%	4.0%	4.5%	4.5%
净利润	5,207	4,497	4,680	5,520	6,002		管理费用/营业收入	1.7%	2.1%	2.0%	2.0%	2.0%
资产负债表					（百万）		研发费用/营业收入	1.8%	2.9%	3.0%	3.0%	3.0%
流动资产	66,126	68,502	47,390	83,311	47,618		财务费用/营业收入	-0.5%	-0.4%	0.4%	0.1%	0.1%
货币资金	7,682	9,723	6,922	10,201	6,931		投资收益/营业利润	3.5%	0.3%	12.4%	12.4%	13.2%
应收票据及应收账款合计	3,343	34,639	2,793	36,868	6,671		所得税/利润总额	19.0%	11.2%	11.2%	11.2%	11.2%
其他应收款	652	947	562	1,301	745		应收账款周转率	46.39	29.10	0.00	0.00	0.00
存货	4,445	6,237	3,090	9,231	3,427		存货周转率	16.26	14.92	16.00	15.00	16.00
非流动资产	45,674	44,594	51,945	54,606	59,027		流动资产周转率	1.44	1.41	1.55	1.70	1.86
固定资产	28,994	29,743	29,242	28,469	27,388		总资产周转率	0.88	0.85	0.85	0.93	1.00
资产总计	111,800	113,096	99,335	137,917	106,645		偿债能力
流动负债	54,618	54,600	38,592	74,269	39,997		资产负债率	52.9%	51.9%	42.8%	56.5%	40.7%
短期借款	12,800	1,180	1,180	1,180	1,760		流动比率	1.21	1.25	1.23	1.12	1.19
应付款项	29,402	35,460	24,307	57,860	24,025		速动比率	0.27	0.91	0.38	0.71	0.47
非流动负债	4,493	4,097	3,910	3,630	3,385		每股指标（元）
长期借款	2,158	1,206	1,019	738	493		EPS	0.57	0.49	0.51	0.60	0.66
负债合计	59,112	58,697	42,503	77,899	43,382		每股净资产	5.75	5.96	6.22	6.57	6.92
股东权益	52,689	54,399	56,833	60,018	63,263		每股经营现金流	1.46	2.03	1.54	1.40	0.91
股本	9,127	9,127	9,127	9,127	9,127		每股经营现金/EPS	2.57	4.12	3.00	2.31	1.38
留存收益	42,249	44,102	46,422	49,161	52,137
少数股东权益	164	–	35	77	122		估值	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
负债和权益总计	111,800	113,096	99,335	137,917	106,645		PE	21.66	25.09	24.10	20.44	18.80
现金流量表					（百万）		PEG	-1.63	-1.02	-10.88	10.44	1.86
经营活动现金流	19,698	13,972	14,038	12,762	8,263		PB	2.15	2.07	1.99	1.88	1.79
其中营运资本减少	4,614	9,510	5,228	3,035	-2,430		EV/EBITDA	10.81	11.18	11.20	9.39	8.84
投资活动现金流	-10,040	-15,802	-11,047	-6,760	-8,971		EV/SALES	1.22	1.12	1.19	0.93	0.88
其中资本支出	6,662	6,940	5,113	5,114	5,117		EV/IC	1.71	1.71	1.73	1.59	1.57
融资活动现金流	-6,501	3,944	-5,792	-2,723	-3,141		ROIC/WACC	1.07	0.97	1.12	1.42	1.46
净现金总变化	2,771	2,163	-2,801	3,279	-3,849		REP	1.59	1.77	1.54	1.13	1.07

研究员承诺

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原

则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。

特别声明

《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于 2017 年 7 月 1 日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。

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长城证券投资评级说明
公司评级： 强烈推荐——预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅 15%以上; 推荐——预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于 5%~15%之间; 中性——预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间; 回避——预期未来 6 个月内股价相对行业指数跌幅 5%以上	行业评级： 推荐——预期未来 6 个月内行业整体表现战胜市场; 中性——预期未来 6 个月内行业整体表现与市场同步; 回避——预期未来 6 个月内行业整体表现弱于市场.